tpg專業貸款股票行情

❶ 聯想在大陸上市沒有股票代碼是

聯想在大陸沒有上市，1994年在香港上市（股份編號992），是香港恆生指數成份股。目前價位6.5港元，總市值650億港幣，公眾持股56.93%，聯想控股持股42.35%，董事持股0.7%。不過最近有傳言，聯想和移動都有回歸A股市場的申請。雖然聯想在國內沒有上市，但是聯想在國內控股的有著名的新橋投資集團，在國際上06年通過股權置換控股TPG Capital。

❷ 11個億萬美元的錯誤，每個大佬都曾蠢得不可思議

這些代價昂貴的教訓，都發生在頂級投資家身上，每個都值得拿出來仔細研究一番。畢竟，這種億萬美元的錯誤不常有，而背後犯的錯卻經常在我們身上發生。

一筆投資虧掉億萬美元是什麼感受？

首先，你得有一億美元。

不過也不盡然。《億萬美元的錯誤》這本書描述了11個虧掉億萬美元的案例，其中多數人虧掉的錢並不屬於自己，作為基金經理，他們虧掉的大部分是其他投資者的錢。當然，也有虧掉自己錢的，例如，德國第五大富翁阿道夫·默克爾，他最終選擇了卧軌自殺。

賭業巨富、PE大神、對沖基金之王、頁岩氣之王、價值投資大師……這些代價昂貴的教訓，都發生在頂級投資家身上，每個都值得拿出來仔細研究一番。畢竟，這種億萬美元的錯誤不常有，而背後犯的錯卻經常在我們身上發生。 

1、拉斯維加斯的設計師、投資界老司機，開「車」開翻了

人物：世界排名第41 位的富豪，柯克• 克科里安

克科里安是美國賭業巨富以及米高梅最大的股東。八年級中途輟學，先後成為業余拳擊手、二戰時的戰斗機飛行員，曾先後創建過飛機租賃公司，三次收購並出售米高梅電影公司，並坐擁西城賭場、米高梅大酒店等。克科里安被稱為是拉斯維加斯的「設計師」，將其最終打造成為世界一流旅遊勝地。2015年，克科里安逝世的時候大約有40億美元財產。

事件：

這位投資界老司機也有開車開翻的時候，注意，是真正的「車」。克科里安非常喜歡汽車，也喜歡買汽車公司，並有四次重要投資。

1990-1995年，他通過投資克萊斯勒，賺了27億美元。2005年，他成為通用汽車的最大股東，但因為董事會拒絕按照他想要的方向改變，他清倉退出，稍微賺了點股息錢。2007年，克科里安試圖再次收購克萊斯勒，但在競價中輸給一家PE。所謂「塞翁失馬焉知非福」，他躲過了金融危機中克萊斯勒、通用汽車的破產。

2008年4月到6月間，克科里安又瞄上了汽車公司，他花了10億美元，占股6.43%，成為福特公司的最大個人股東。但之後因為業績不佳和金融危機，福特股票大幅跳水，而克科里安因為本身的債務問題，不得不賣掉股票，在2008年10月-12月，克科里安清倉了福特股票，損失7-8億美元。

2、PE界神一般的存在，卻在最熟悉的公司上5個月虧光13.5億美元

人物：德克薩斯太平洋投資集團（TPG）聯合創始人，大衛• 邦德曼（中文名，龐德文）

TPG（德太投資）是世界最大的私募股權投資機構之一，目前通過旗下一系列私募投資基金而管理超過500億美元的資產，甚至被稱為PE界神一般的存在。相較於競爭對手黑石、凱雷和KKR，TPG在中國的知名度稍顯遜色。但這並不影響TPG及邦德曼在業界的地位，其創造的一年1010億美元（2006年）的並購交易量紀錄，迄今仍無人能及。深發展、聯想集團等投資案例也讓TPG在中國成為真正的贏家。

事件：

收購陷入困境的企業，一向是大衛·邦德曼的拿手好戲，何況他對於華盛頓互助銀行十分熟悉，當初讓他一戰成名的美國儲蓄銀行並購案，正是賣給了華盛頓互惠銀行，他還曾在這家銀行擔任董事，並與CEO是多年好友。

2008年4月，TPG投資13.5億美元，聯合其他投資方，以總金額70億美元入股華盛頓互惠銀行。9月，華盛頓互助銀行「由於資金流動性不足，無法履行債務」，被美國聯邦存款保險公司接管，5個月內TPG的13.5億美元化為灰燼，恐怕是私募基金業歷來最失敗的一筆交易，也入選了美國《時代周刊》評出的2008年度十大最糟糕交易。

3、「 頁岩氣之王」 虧掉股份，還被趕出所創公司，最後橫屍街頭

人物：切薩皮克能源公司首席執行官、NBA雷霆隊老闆奧布里·麥克倫登

麥克倫登曾被福布斯評為美國最膽大的億萬富翁。他白手起家，以5萬美元創辦公司，在2008年時個人身家高達30億美元。他創辦的切薩匹克能源公司成為全美第二大天然氣生產商，僅次於行業巨頭埃克森美孚，改變了美國頁岩氣行業。他還和朋友合夥買下NBA球隊「西雅圖超音速隊」，將全隊搬遷到他所在的城市，更名為俄克拉荷馬雷霆隊。

事件： 

麥克倫登對自己的切薩皮克公司非常有信心，不斷買入股票，並且不惜動用高杠桿。他的融資手段之一，是用股票做抵押，每3美元股票借1美元貸款。但是隨著2008年9月開始天然氣價格跳水、股票暴跌，麥克倫登的抵押品大幅縮水。麥克倫登接到華爾街追加保證金通知，被迫賣掉了幾乎所有他持有的切薩匹克能源公司的股票，凈虧20億美元，這佔到他資產的2/3。

2013年1月，切薩匹克董事局趕走了麥克倫登，這位曾被評為美國年度最佳的總裁，不得不以這樣的方式離開了自己23年前創建的公司。

2016年3月，麥克倫登被指控非法采購石油以及操縱天然氣的招標等罪名。離奇的是，一天之後，他開車超速，撞向了高速公路的水泥牆，當場身亡。新聞報道，「不排除畏罪自殺可能」，但這都不重要了。

4、華爾街最知名的對沖基金經理如何接飛刀

人物：頂級維權投資者，比爾• 阿克曼

最為知名的對沖基金活躍管理人之一。作為潘興廣場（Pershing Square）管理基金的創始人及CEO，曾榮登2014年全球百家大型對沖基金年度排行榜榜首。過去數年間，其狩獵對象曾包括康寶萊、艾爾建制葯、塔吉特百貨、麥當勞、美國第三大漢堡連鎖店溫蒂漢堡、美國第二大傳統圖書零售商鮑德斯集團等。近兩年比較著名的案例是，做多Valeant葯業、做空康寶萊，均慘遭失敗。目前，管理資產規模為82億美元，遠低於2015年7月200億美元的高峰。他還曾是最大的人民幣空頭之一。

事件：

進入21世紀，傳統零售商被電商打得節節敗退，此時再大筆投資，不僅有價值發現的功效，也頗有些為了「傳統」兩肋插刀的意味。

在亞馬遜出現之前，巴諾書店和鮑德斯集團壟斷了美國的圖書零售市場。但亞馬遜出現後，事情就不一樣了。2008-2009，潘興廣場接下了飛刀，逐步買入了鮑德斯1/3的股權，平均每股10美元，並通過維權投資者慣用的伎倆，改變公司管理層和戰略方向去影響投資標的。但最終，這家公司仍然避免不了破產清算的命運，投資者血本無歸。

在對另一個零售商的投資中，阿克曼甚至輸得更慘。2007年，潘興廣場專門成立了IV基金，對塔吉特進行了20億美元的股權投資，其中大部分買的是股票期權而非股票。雖然阿克曼對塔吉特的價值判斷是對的，也成功地推動了塔吉特管理層釋放公司價值。但2009年1月塔吉特股票短期下跌10%時，潘興廣場IV基金的凈值下跌卻達到了40%，到2月底，下跌達到了90%。原因就在於他買的是期權，而不是股票。

5、不凋花凋謝：6周賺12億，然後5個月虧百億

人物：不凋花顧問公司創始人 尼古拉斯•馬奧尼斯

尼克·馬奧尼斯是可轉換債券套利的專家，並且聘請了兼並套利、多空股權投資、信用套利以及統計套利方面的專家。2000年，馬奧尼斯用6億美元創立了不凋花基金，意味永不凋謝的花朵，最輝煌的記錄是6個星期賺了12億美元。

事件：

明星交易員布萊恩·亨特2004年加入不凋花，2005年在天然氣期貨交易上有過輝煌戰績，馬奧尼斯因此非常信任亨特。2006年，不凋花加大了在天然氣期貨上的投資力度，4月，亨特在6周時間內幫公司賺取了12億美元的利潤。但隨後能源市場風雲突變，不凋花之前的利潤損失殆盡。此時，不凋花一半以上的資產都押寶在能源交易上。由於風險過於集中，巨額虧損排山倒海而來。2006年9月，不凋花公司因為巨量投機天然氣期貨虧損92.5億美元而宣告破產，成為全球商品期貨市場及對沖基金行業史上最大一起投機虧損事件。不凋花終於凋謝了。

6、與索羅斯齊名的「傳奇投資者」，卻被跳樑小丑騙了

人物：歐米加顧問公司創始人利昂• 庫珀曼

在美國對沖基金界，利昂·庫珀曼享受「傳奇投資者」的聲譽。他於1991年創立的對沖基金——歐米茄顧問公司，曾與朱利安羅伯遜的老虎基金、喬治索羅斯的量子基金以及梅里韋瑟的長期資本管理公司並稱國際四大對沖基金。而後三者則因為各種原因，先後關閉，只有歐米茄挺立至今。

事件：新興市場是非常危險的投資地區，有時候，努力了半天賺到的利潤，會全部被騙子捲走。像庫珀曼這樣最誠實、最博學、最慎重以及最精明的投資家，就是這樣在新興市場上一敗塗地的。在外號為「布拉格海盜」的捷克人維克多·柯澤尼和自己手下的投資經理同謀誘騙下，庫珀曼去買了亞塞拜然的超大型國企油廠的期權。事實上，庫珀曼付出每股25美元的價格，柯澤尼只花了不到每股1美元。最終，庫珀曼的投資經理被捕，但柯澤尼卻在與美國沒有引渡協議的巴哈馬逍遙自在。

7、「這次不一樣」，當價值投資大師面對價值陷阱

人物：普澤納投資管理公司創始人 理查德• 普澤納

普澤納（也有譯作「澤納」）和喬爾·格林布拉特（著有《股市天才》《股市穩賺》）、布魯斯·紐伯格是沃頓商學院的同窗，曾合作寫過證券分析的論文，後來三人都成為著名的價值投資大家。普澤納則被後兩位視為見過的最聰明的人，也以其信守「深度價值投資」聞名於世，他善於從歷史中汲取經驗、教訓和啟示，尤其擅長研究周期性企業的正常利潤，並在周期低谷進行抄底。截至2014年7月底，公司共管理264億美元的資產。

事件：

普澤納善於分析歷史經驗、往期數據，然而，「歷史可以作為解讀事實的參考，但卻不能作為解讀人們的心理狀況的參考。」歷史並非不斷重復，新的歷史正在創造中，這也成為投資的風險及魅力所在。2007年，他將資金投向那些歷史證明高度可靠的投資對象，其中金融股佔了40%以上的倉位，其中大部分是房地美和房利美，這兩家公司在1980年代的金融危機中熬過難關並成為很多價值投資者（包括巴菲特）的經典投資案例。但這次真的不一樣了，兩房被國有化，普澤納投資管理公司損失慘重，資產價值2008年下降了46%。

8、年度最佳對沖基金，領獎後1個月破產，虧掉179億美元

人物：培洛頓合夥公司創始人傑夫·格蘭特和羅恩·貝勒

培洛頓公司由傑夫·格蘭特和羅恩·貝勒於2005年聯合創建，是2007年業績最好的對沖基金之一，收益率超過80%。2008年1月培洛頓公司在一個隆重的歐洲對沖基金頒獎禮上獲得了兩項權威大獎。然而1個月後，這家公司就破產了。

事件：

培洛頓公司成立了一個ABS基金，主要標的是美國房地產市場抵押貸款證券，策略是做多高信用證券、做空低信用證券。這一策略在美國次貸危機之後，因為做空部分賺的金盆滿盈。然而，之後ABS做多頭寸遭遇次貸危機的嚴重打擊，同時，因為ABS基金像培洛頓通常的做法一樣，運用了大約9倍的財務杠桿。此後，交易便朝著當初設想的相反方向不斷發展，銀行要求追加保證金。公司因此流動性耗盡，以投機者的結局告終，「數日之內」就損失掉了170億美元。

9、德國經濟「教父」、億萬富翁卧軌自殺

人物：德國第五大富翁阿道夫·默克爾

阿道夫·默克爾（這名字好霸氣，又譯「默克勒」）是全世界最富的商人之一，他的企業包括制葯公司和海德堡水泥公司。默克勒其貌不揚、生活樸素、為人低調，集中體現了德國家族企業家精明踏實的品質，一度被稱為德國工業精神的「象徵」、德國戰後經濟騰飛期間的偉大「教父」之一。2006年，默克爾財富為115億美元，在福布斯世界富豪排行榜上位列第36位，德國第3。 2007年財富為128億美元，全球第44、德國第4。2008年，縮水到92億美元，但仍然名列全球第94位，德國第5。

事件：

曾經保守的實業家默克爾，卻戲劇性地栽在了高杠桿投資上。2008年10月，因為不看好汽車業在金融危機後的前途，默克爾大舉做空大眾汽車普通股，不料，他遇上了史詩級的保時捷-大眾收購案，11月27日，大眾的股票出現了空頭軋平、一路狂飆，從200歐元升至1005歐元，這使默克爾家族損失慘重，同時因為家族企業欠債過多（上百億歐元），無法按期償還債務，銀行家們又沒有給足夠的信貸支持，2009年1月，74歲的在疾駛而來的火車前跳下站台，自殺身亡，離他自己的豪宅僅幾百米之遠。（保時捷試圖收購大眾，最後卻被大眾反購，成為金融史、並購史上一段著名案例。）

10、戴維斯王朝：成也保險，敗也保險

人物：戴維斯精選顧問公司董事長 克里斯托弗• 戴維斯

克里斯• 戴維斯是「戴維斯王朝」第三代，一貫以價值投資著稱，他搜尋那些有投資潛力的股票並長期持有。 他的爺爺就是著名的 「戴維斯雙殺效應」的發明者，1947年以5萬美元起家，45年賺18000倍，年化回報23%，尤其擅長投資保險股。虎父無犬子，戴維斯家族三代都是著名投資家，孫子克里斯的公司，管理資產超過470億美元。

事件：2008年金融危機爆發後，克里斯托弗•戴維斯投資包括美國國際集團（AIG）在內的金融股，並希望它們能在困境之後浴火重生，但未能如願，損失驚人。AIG已經遠不是當初祖父投資的那家保險公司，而是一家龐大的高杠桿高風險、如同黑匣子一般的金融帝國。戴維斯紐約風險基金在2008年1月底之前持有價值超過16億美元的AIG股票，但一年後，這筆投資就縮水至4130萬美元，損失超過了90%。這成為戴維斯「過去5年犯過的最大錯誤」。

11、一場超過650億美元的世紀巨騙

人物：麥道夫基金的投資者，包括大導演斯皮爾伯格等

伯納德· 麥道夫，猶太人，是美國華爾街的傳奇人物，曾經擔任納斯達克股票市場公司董事會主席。在2008年美國金融危機發生之前，他曾一直是華爾街最炙手可熱的「投資專家」之一，與「股神」巴菲特齊名。截至2008年11月30日，麥道夫公司共籌得650億美元，有4800個投資者賬戶，投資者包括匯豐銀行、野村證券、國際奧委會、大導演斯皮爾伯格、諾貝爾文學獎得主威瑟爾、對沖基金、慈善組織等。

事件：

麥道夫向投資給他的客戶承諾每年8—12%的年收益率，而且是不管金融市場形勢如何都旱澇保收，年年如此。與一般騙案的不合理高回報相比，這樣「合理」的回報率騙倒了所有人。麥道夫每月向客戶提交投資報告顯示投資的都是些穩健的藍籌股，客戶也能隨時在數日內贖回投資。由於回報穩定，麥道夫的名聲越來越大，會員都以擁有麥道夫投資賬戶為榮。

2008年12月初，一個客戶要求贖回70億美元的投資，讓麥道夫難以為繼。 他不得不向自己的兩個兒子坦白，這是一個巨型「旁氏騙局」。當晚，麥道夫被兒子們「告發」。後者都任職於麥道夫基金，但宣稱對父親的騙局一無所知，其中一個還在2010年自殺身亡、另一個則患癌症去世。

這是美國歷史上最大的詐騙案，金額超過650億美元。受害人只追回不到15億美元。

2009年6月29日，71歲的麥道夫被判處150年監禁，目前仍然健在。真是，好人不長命，禍害遺千年。

這些「億萬美元的錯誤」究竟錯在哪裡？篇幅所限，我們留在下一篇文章再說。您也可以留下自己的觀點。    

❸ 阿里巴巴股票回購增至250億美元，阿里的人事有何變化

由於阿里巴巴的股票最近嚴重下跌，投資者失去信心，阿里巴巴將收回股票。公告還提到，從3月31日起，阿里巴巴將任命單偉建為公司獨立董事和審計委員會成員。根據公告，單偉建是泰盟投資集團（PAG）的創始人和執行主席之一。截至2022年3月，泰盟投資集團管理的資本規模已超過500億美元。

❹ 聯想兼並IBM的PC業務屬於什麼類型的兼並，其可能的動機是什麼

2004年12月8日，聯想集團（0992.HK）在北京宣布並購IBM的全球PC業務，這標志著聯想向國際化邁出了實質性的一步。完成並購交易後，聯想PC業務的規模將躍升為全球第三。聯想並購是中國IT企業海外收購金額最大的案例，國內外媒體都表示了極大的關注。英國《衛報》發表文章認為聯想收購IBM的PC業務將開啟中國的新經濟時代，標志著中國公司真正開始了全球化並購。Stein Roe投資咨詢公司的投資商查克·瓊斯（Chuck Jones）表示，如果聯想希望在世界舞台上扮演重要角色，收購IBM的PC部門就是實現這種目的的有效方式，否則聯想至少還得為此付出十年的努力。而持懷疑態度的聲音也不絕入耳，認為聯想並購針對有美國精神象徵的IBM，不得不面對政治、文化、管理及資金等現實問題。毫無疑問，這起並購凝聚了大量的商業智慧，並購者背後究竟蘊涵著什麼樣的利益訴求？並購對相關利益方會產生怎樣的經濟後果？又能給中國企業帶來何種啟示呢？

不同動因促成並購

衡量並購的得失必須了解並購的緣起，我們從聯想和IBM的戰略背景出發，剖析其是否具有邏輯清晰、判斷合理的交易動因。

並購成為聯想國際化路徑的首選

從2001年到2004年，國際化已成為聯想越來越亟需解決的課題。從聯想的主要財務指標可以看出（圖1），聯想在經歷了1997年到2001年的高增長階段後，2001年是明顯的拐點，此後各項財務指標的增長勢頭都明顯平緩。對於急欲國際化的聯想而言，漸進地通過自有資金擴大規模的方式盡管穩健，但略顯緩慢，無法縮短超越競爭對手的時間。不僅如此，2004年3月，聯想正式成為奧運會第11個加入的全球合作夥伴（TOP），在支付6500萬美元現金及等價物的條件下，能夠以奧運頂級贊助商的身份在全球200多個國家和地區開展市場營銷，為此，聯想必須具備足夠廣泛的營銷網路，才能充分享受自己的權利。但是，如果聯想為了充分利用奧運營銷資源而組建自身的營銷網路和人才儲備庫，將耗費大量的資源和資金，也未必能贏得時間。因此，並購已成為聯想國際化路徑的首選。

聯想控股的總裁柳傳志(柳傳志新聞,柳傳志說吧)曾表示，聯想集團收購IMB PC的主要目的是看重其強大的研發能力和先進的管理技術。但我們認為，聯想海外並購的根源在於戰略利益的驅動，無論從地緣的角度，還是從產品同質化的角度看，聯想與IBM PC之間都存在著很強的互補性（表1、表2）；除了業績虧損外，IMB的PC業務能夠彌補聯想所匱乏的競爭力要素，包括獲得品牌、通道、銷售人員、管理團隊、售後服務等，並購後聯想可以便利地在IBM搭建的平台上拓展國際業務。對聯想而言，「與大象一起跳舞」雖然並不輕松，但除此之外，似乎並無更好的選擇。

財務結構暗示聯想管理層存在並購沖動

美國學者麥克·詹森和威廉·麥克林（Jensen & Meckling）的研究發現，在負債較大的資本結構下，公司管理層具有強烈的動機去從事那些盡管成功機會甚微，但一旦成功則獲利頗豐的投資，因為一旦成功，管理層將獲得大部分的收益，而如果投資失敗，則由債權人承擔大部分費用。他們提出的企業代理成本理論認為，與股東相比，管理層更關心企業的規模問題，因為一般來說，規模高速擴張的企業，管理層升遷的機會更多，大企業管理層的聲譽、社會地位及所獲得的各種貨幣、非貨幣收入也較中小企業高。

由於股東不能完全監督和控制管理層的並購行為，管理層有可能犧牲股東利益去追求並購。盡管管理層持股、薪酬計劃或其他激勵機制能起到一定約束作用，但這些努力一般不足以使股東與管理層的目標達到完全一致。

從聯想的情況看，1999-2003財年間其資產負債率大體保持穩定，但2004財年資產負債率達到46%，較2003財年的38%明顯上升；而截至2005年3月31日，聯想高管持股比例僅為0.58%。在負債率較大的資本結構下，聯想的高管可能有強烈的動機去並購IBM的PC業務。雖然歷史上PC行業的並購結果表明成功機會甚微，但一旦成功，聯想的高管將獲得大部分的利益。

麥克·詹森還發現，企業擁有閑置資金時，管理層傾向於將多餘的資金投資於能夠擴大企業規模的非盈利項目，而不喜歡將這些資金用於支付股利或回購債券，這實質上是以犧牲股東利益為代價來增加自己的利益。從聯想的情況看，聯想集團的現金流量充裕，2005年達到了30.19億港元，較2004年增長13.9%，但聯想攤薄後的每股盈利僅增加了7%，派發的每股股息僅增加了4%。從這一角度看，聯想並購可能同樣與高管的傾向性存在很強的相關關系。

聯想的並購行為確實進一步提升了管理層在業界的影響力。2005年12月《中國企業家》雜志公布「2005年度中國企業領袖」25人名單，聯想控股總裁柳傳志因幫助聯想集團並購IBM的PC業務而排名第一位，成為年度「最具影響力企業領袖」；同月美國《財富》雜志評出的「2005年最具影響力的25位商業領袖」中，楊元慶排名21位，入選的原因同樣是其全球擴張計劃。聯想並購行為帶來的部分經濟結果與麥克·詹森的解釋有驚人的相似之處。

PC業務拖累業績使IBM無法容忍

任何並購交易的達成都是雙方博弈的結果。IBM出售全球PC業務的動因，與其近年向服務軟體業務轉型的戰略密切相關。IBM現任CEO薩姆·帕米薩諾（Sam Palmisano）在解釋IBM出售全球PC業務的動機時稱，最主要的原因是IBM的市場戰略已經與PC業務之間的距離越來越遠，而聯想集團卻在PC市場占據優勢。我們認為，這只是問題的一個方面，而根本原因在於PC業務對IBM的整體貢獻率已經降到無法容忍的地步。

財務數據表明，IBM近些年來業績穩定，但增速緩慢，關鍵業務的邊際利潤出現下降趨勢；盡管2003年其軟體業務獲得了高達86.5%的邊際利潤，但仍然無法阻止總體邊際利潤下降1.1%；隨著Microsoft、Intel、惠普等跨國巨頭的競爭，IBM面臨著市場份額被蠶食的危險，尤其是IBM引為自豪的全球服務領域也出現了邊際利潤下降的趨勢，從2002年的26.3%下降到2003年的25.1%。這說明IBM已經缺乏「成長即是美」的活力，需要優化利潤結構。

進一步對比IBM 1994年和2004年的分類業務可以發現，2004年服務業務收入的金額和佔比都有明顯的上升；盡管軟體業務收入占總收入比例維持在15%-18%之間，但其對公司毛利貢獻卻始終高達33%以上；而PC業務收入雖然占總收入的12%，但包括PC在內的硬體業務利潤僅占總利潤的0.7%。2001年-2004年上半年期間，IBM的PC業務營收達341億美元，但累計虧損9.65億美元。著名市場研究咨詢公司Gartner在幾年前就預測IBM會在2007年前退出PC市場，理由是IBM的PC業務在表現最好的年度占其全部利潤也不到1%，而該業務的盈利及增長趨勢難以超越居於領先地位的戴爾。由於投資者對IBM的經營業績不滿意，2004年IBM股價跌幅達6.3%，而同期美國標准普爾指數上漲9.1%。

協議內容IBM略占上風

籌備安排

從2003年12月起，聯想開始著手對該項收購進行盡職調查，聘請麥肯錫為顧問全面評估並購的可行性。2004年春節過後，聯想又聘請了高盛公司作為財務顧問，開始了與IBM長達一年的艱苦談判。聯想集團和IBM的銷售收入和品牌認知度相差懸殊，因而這起收購也被媒體稱為「蛇吞象」。但楊元慶認為聯想的並購是有備而來，聯想進行戰略轉型的時候，先實施了兩次戰術准備，即全球改換標識和加入奧運TOP計劃，因此，此次收購IBM PC業務是聯想實施國際化的重要標志，而不是起點。

雙方為本次交易能夠順利通過美國政府審查做了充分准備。IBM曾邀請了包括前國家安全顧問斯考克羅夫特（Brent Scowcroft）在內的政要出面游說政府部門，還說服美國政府放棄了阻止北卡羅納州羅利三角科技園的研發人才轉入聯想的要求，這保證了並購中最寶貴人力資源資產順利移交給聯想；而聯想方面也積極配合美國政府部門調查，並做出了讓步：不尋求獲得IBM美國政府客戶的名單，聯想員工不能進入除IBM PC部門外的任何IBM辦公樓等。雖然美國外國投資委員會（CFIUS）延長了對該項並購的審查時間，但審查最終於2005年3月9日通過。

交易結構

2004年12月8日，楊元慶正式宣布雙方已於12月7日簽署最終協議，協議主要內容是（圖2）：

一、代價支付。聯想集團以17.5億美元收購IBM全球PC業務，成為新聯想。收購代價包括6.5億美元現金、6億美元聯想集團股票及承擔IBM PC的5億美元債務。首次交割將於2005年4月30日實施，此前聯想須於2004年12月8日向IBM支付25,000,000美元現金作為商譽保證金。商譽保證金和應計利息252,493美元由IBM保管，交割時用於抵扣聯想應付IBM的現金代價。根據協議，首次交割時聯想須向IBM支付現金624,747,507美元（經扣除商譽保證金和應計利息），並按每股2.675港元的發行價向IBM配發821,234,569股股份及21,636,459股無投票權股份。這樣，首次交割完成後，IBM占聯想已發行股份總額（包括股份及無投票權股份）約18.9%，占聯想投票權總額約9.9%。

二、品牌管理。品牌管理為期5年，分成三個階段。第一階段（2004年12月-2006年5月），聯想在合作中只能使用IBM原品牌及旗下的Think系列，IBM將繼續銷售貼有其品牌的電腦，目的是避免原有客戶流失到戴爾或惠普；第二階段（2006年5月-2008年3月），IBM與聯想合作開發新的品牌；第三階段（2008年4月-2009年12月），聯想的品牌Lenovo將成為雙方合作中的主要品牌，IBM將以標簽形式註明其在該品牌中的貢獻。

三、業務整合。這是整個交易中最為復雜、最核心、最棘手的內容。IBM的全球PC業務全部交給聯想管理，包括IBM所有筆記本、台式電腦及相關業務，包括客戶、分銷、經銷和直銷渠道，Think品牌及相關專利、IBM深圳合資公司即長城國際（不含其X系列生產線）以及位於日本大和和美國羅利的研發中心。此外，IBM與聯想簽定了若干附屬協議。IBM向聯想提供范圍廣泛的三年期過渡服務，包括財務與會計支持服務、市場推廣和銷售支持服務、采購服務、開發服務、人力資源服務、房地產設施服務和IT服務，預計總費用不超過7.05億美元；IBM向聯想提供策略性融資和資產處置的五年期服務，預計總費用不超過4.36億美元；聯想委託IBM進行五年期維修和質保服務，預計總費用不超過11.65億美元；IBM向聯想提供五年期市場支持服務，預計總費用不超過8.66億美元；聯想向IBM出售作為內部使用的PC，為期五年，預計總費用26.03億美元。

四、人事安排。楊元慶擔任並購後的新聯想的董事局主席，IBM原負責PC業務的沃德（Stephen M. Ward）出任新聯想的CEO；同時，IBM原PC業務下的約1萬名員工成為新聯想的員工（其中1/4在美國，中國區約佔40%）。

資金安排

由於收購總代價高達17.5億美元（約136.5億港元），而聯想2004財年末的凈資產還不到45億港元，考慮到自身的財務和融資風險問題，聯想希望避免完全以現金支付並購費用。IBM則希望維持PC業務的影響力並分享可能帶來的利潤，也有意持有聯想股票。最終IBM持股聯想18.9%，接近收購項目股權的交易上限（超過20%實質上是合資形式，需要股東大會表決）。

根據柳傳志當時的說法，聯想集團的現金儲備僅約4億美元，而需要支付的現金就有6.5億美元，資金缺口巨大。為避免出現資金風險問題，聯想主要通過銀行借款解決資金的問題，與銀行達成了過渡性貸款協議。2005年4月26日，聯想與若干銀行簽定6億美元的定期的抵押貸款協議，該定期貸款由聯想集團及若干附屬公司無條件做出擔保，貸款利率較3個月倫敦銀行同業往來貸款利率高出0.825%，於5年內分期償還。貸款銀團牽頭行主要包括工銀亞洲、法國巴黎銀行、荷蘭銀行及渣打銀行，其他參與銀行則包括中國內地、中國香港、亞洲和歐美等地的16家銀行。這樣，如果將聯想自有資金、此次融資和聯想此前貨款匯總，聯想可動用資金共約為13.5億美元。由於並購後新聯想的運營收入將急劇擴大，而過渡服務費等費用不需一次性支付，聯想即使在支付IBM收購款6.5億美元現金後，仍將手握7億美元現金。

IBM的PC年營業收入達到95.66億美元，加上聯想並購前的年營業收入，合計將達125.37億美元，這樣大的規模對聯想的營運資金提出了很大的挑戰。但是，並購後IBM持有18.9%的股份而成為聯想戰略投資者，這會在一定程度上緩解聯想維持業務面臨的壓力，因為與IBM戰略結盟可提高聯想的融資信用等級。

出價合理性有待觀察

聯想的出價是否合理呢？我們有必要先分析一下標的資產的詳細情況。根據並購協議，IBM體系內的PC業務未經審核的賬面凈資產為-9.76億美元，包括總資產15.34億美元，總負債25.09億美元。而IBM本次出售的PC資產按美國公認會計准則編制的未經審核賬面凈資產為-6.8億美元，這是因為出售資產扣除了伺服器交叉業務、與LG的合作項目及長城國際的股權等項目。財報顯示，IBM PC業務2003年虧損高達2.58億美元，而且在收購前兩三年間業績乏善可陳。對此，聯想的財務顧問高盛公司認為主要原因是質保費用的支出影響了PC業務的盈利能力，具體來說，由於IBM此前生產和出售的一部分PC產品安裝了有問題的元器件，直接影響了IBM PC業務2003年和2004年上半年的業績。因此，聯想和IBM的交易協議規定，如果今後在若干PC產品中再發現此類元器件問題，IBM將承擔一切質保開支。但是否此舉就可以防止並購後該業務繼續大幅虧損，目前還難以判斷。

需要指出的是，此次並購給聯想賬面帶來巨額商譽。因為收購總代價為99.25億港元（包括已付現金50.68億港元，直接交易費用5.21億港元和發行股票公允市值43.35億港元），而所購入凈資產的公允市值僅2943萬美元（包括可識別無形資產48.68億港元，股權報酬計劃13.73萬港元，有形資產1623萬港元，和已承擔負債49.92億港元），二者之間巨大的差額構成了98.95億港元商譽。根據新的香港會計准則規定，聯想所購入的無確定使用期限的無形資產將不必進行攤銷，但部分購入的無形資產及股權報酬計劃將按其估計使用年限進行攤銷。因為聯想購入的無形資產初步估計使用年限在3-5年之間，因此短期內將對聯想利潤指標構成較大負擔。

IBM將PC業務賣給聯想後，可以更好地集中精力從事高端信息服務市場。因為大量研究表明，計算機建築群的核心並非PC，而是網路及其需要的關鍵要件。PC業務對規模龐大的IBM來說，基本等同於「瘦狗」業務。另一方面，僅僅通過並購協議，我們無法推測IBM是否確實進行了戰略調整而徹底退出PC業務領域。在合作之初，IBM還將繼續銷售其PC，同時X系列並未包括在並購標的之內；在未來PC市場景氣的情況下，IBM完全可以在5年期滿之後終止與聯想的合作並收回IBM的品牌使用權，重操舊業，與此同時IBM仍持有19%的聯想股份，仍可以享受聯想和PC的成長利益，可謂狡兔三窟。此外，在首次交割後數年內，IBM將持續與聯想進行過渡服務、策略性融資和資產處置服務等關聯交易，獲取巨額收入，而聯想向IBM出售作為內部使用的PC，邊際利潤是雙方協定的，非常有限。

並購為聯想帶來的直接效益有限

提高了管理成本

並購後，聯想首先對高管的組織分工重新進行了調整，以符合國際化的要求。首席技術官賀志強主要負責北京、日本大和和美國羅利的研發中心，高級副總裁、首席運營官弗蘭·奧沙立文（Fran.O'Sullivan）負責全球產品，高級副總裁、首席運營官劉軍（原聯想中國區首席運營官）領導全球供應鏈系統，包括采購、物流、銷售支持、供應鏈戰略規劃及生產製造等。

由外部人擔任並購後公司的要職，能夠為聯想國際化發展帶來新知識和新技能，降低內部人合謀和逆道德風險的概率，但他們的薪酬不菲。並購後，聯想吸收了原IBM團隊的許多成員進入高管層，如首席營銷官德普克·阿德瓦尼（Deepak.Advani）、負責全球銷售業務的拉維·馬爾瓦哈（Ravi.Marwaha）、與劉軍任聯席首席運營官的弗蘭·奧沙立文、負責業務開發的副總裁史蒂夫·佩特拉卡(Steve.V.Petracca)和負責人力資源的高級副總裁威廉·馬特森(William.Matson)等。2005年，聯想又從外部引入了四名高層：曾在收購過程中扮演重要角色的麥肯錫咨詢公司合夥人吳亦兵任首席戰略官；從戰略投資者德州太平洋集團處引入首席集成整合官凱文·伯恩斯（Kevin.Burns）；首席信息官史蒂夫·班德羅扎克（Steven.J.Bandrowczak）來自於敦豪國際速遞；仁科前首席法律顧問詹姆斯·肖內西（James.P.Shaughnessy）空降成為高級副總裁兼首席法律顧問。

根據聯想2005-2006財報，多位董事在該財年都獲得大幅加薪，其中楊元慶的薪酬由上一財年的424萬港元增至該財年的2175萬港元，增幅逾4倍；聯想首席財務官馬雪征的薪酬由上一財年的301萬港元增至該財年的961萬港元。聯想前5名最高薪人士的酬金也由上一財年的580萬港元增至該財年的2853萬港元；而整體董事及最高薪人士的酬金，更由上一財年的1270萬港元增至該財年的1.75億港元，激增12.8倍。此外，聯想的非執行董事及獨立非執行董事的人數由上一財年的4名增至10名，而薪酬則由每名平均約200萬港元增至約400萬港元。

大量並購案例表明，在大規模的企業兼並交易中，CEO是最大的獲益者。聯想並購後的CEO沃德亦不例外，其酬金為聯想之冠。2005年12月20日，聯想宣布更換CEO，公告顯示，沃德在任8個月的酬金達到1.12億港元，而沃德辭職後，聯想從戴爾高薪挖過來的新任CEO阿梅里奧工作約3個月，薪酬已達到1883萬港元。

被迫引進新股東，控制戰略方向

並購對聯想股權結構產生了很大影響。並購IBM之前，國有股東聯想控股持有聯想集團57%的股份，公眾持股43%。2005年4月30日，聯想與IBM首次交割完成後，聯想控股持有46%，公眾持有35%，IBM持有19%。

2005年3月30日，聯想又引入三家私人股權投資公司德州太平洋集團（TPG）、泛大西洋集團（GA）和新橋集團（NCL）共計3.5億美元的戰略投資。2005年5月18日，聯想按每股發行價1000港元向三家公司發行了2,730,000股非上市A類累計可換股優先股；並發行了可用作認購237,417,474股聯想股份的認股權證。可換股優先股共可轉換為1,001,834,862股股份，占聯想已發行股本總額的13.4%及擴大後已發行股本約10.24%；認股權證共占聯想已發行股本總額的3.18%及擴大後已發行股本約2.63%。如果三家戰略投資者持有的優先股全部轉化成普通股，聯想控股的股權將降低至42.2%，公眾將降低至33.2%，IBM將降低至13.4%（圖3）。

通過本次發行，聯想獲得資金凈額為3.47億美元，其中約1.5億美元用以從IBM購回無投票權股份，餘下2億美元將用作新聯想的日常運營。2005年5月1日，聯想與IBM簽定協議，按每股2.725港元回購IBM持有的435,717,757股無投票權股份，代價為152,331,909美元。2005年5月17日，IBM將110,635,946股無投票權股份轉換為同等數目普通股股份。

三家投資者擁有的優先股在轉股前每年將獲得4.5%固定累計現金股息，按季支付，而不是按股份享受分紅。楊元慶曾解釋說，這表明聯想對自己太有信心了，因為聯想股價現在處於低位，聯想不希望在這時出售股份，協議轉換股價較當前股價溢價16.7%就是最好的證明。公開資料顯示，三家投資公司實力雄厚，在高科技領域有很多成功的並購案例，盡管它們很難對聯想整合IBM PC業務提供技術上的幫助，其總計3.5億美元投資所對應的投票權也不足以影響聯想的重大決策，但對聯想而言，首先，它們將多方面為新聯想提供資源，推動聯想實施整合。三家投資機構進入後，聯想董事會再次作出調整，三家投資者各派一名董事進駐聯想。據內部人士透露，三家公司派駐的董事與聯想的中國高管在壓縮成本等重要的問題上意見一致，不支持原IBM PC高管所堅持的高投入高產出政策。也就是說，聯想通過引進戰略投資者強化了對公司戰略方向的控制。其次，從股權比例看，如果三家投資者不準備長期投資聯想，也不會對聯想的股權結構產生太大影響。最後，引進戰略投資者的資金可能還有另外一層考慮，即聯想管理層已經做好了最充分、最壞的打算：即使IBM的PC業務營業額急速下降，聯想也有足夠的資金，不會出現現金流斷裂。

競爭對手大多受惠

毫無疑問，聯想並購IBM的PC業務及IBM退出PC業務會對戴爾、惠普等競爭對手產生重大影響。戴爾是全球最大PC製造廠商，也是聯想最主要的競爭對手，2004年電腦銷量達到3100萬台，佔全球市場份額17.9%，佔美國市場份額33.1%，由於不提供大型、專業伺服器和整體服務，戴爾喪失了許多贏得PC大客戶的機會，IBM退出PC業務則強化了戴爾在亞洲及其他市場的地位。據媒體報道，戴爾亞太主管認為戴爾在中國的市場份額已恢復增長勢頭，預計2006年中國市場占戴爾全球銷量可超過10%，2006年亞洲業務增幅將大大高於全球整體水平。惠普是全球第二大PC製造和銷售商，也是IBM最大的競爭對手，業務范圍包括PC機及咨詢服務等廣泛領域，近年盈利狀況一般。IBM出售PC業務後整體優勢將有所弱化，同樣可能會改善惠普在市場上的生存狀態。

從中國市場來看，2005年第三季度，戴爾的市場份額居第三位，前兩位的聯想集團和方正集團分別佔34.5%和12.7%，惠普第四，佔7.5%。聯想並購後，中國國內市場出現了電腦價格大戰，惠普連續推出十幾款家用電腦，最低價格首次跌破4000元；此前，方正、華碩等筆記本電腦價格已經有了大幅下調。聯想如果整合成功，勢必沖擊現有的市場和價格體系，而各大廠商降價正是為了從立足未穩的聯想手中搶奪客戶。但Gartner的分析師Leslie Fiering認為，除了戴爾，沒有其他廠商能持續保持盈利。

由於PC製造商力量分散，佔有80%市場份額的晶元製造商英特爾和軟體製造商微軟具備對PC產業極強的談判能力，而IBM的退出會弱化英特爾和微軟這一能力。聯想並購IBM PC後，由於規模的擴大更加具備采購優勢，會進一步改善與英特爾及AMD的商業合作關系，同時也會加快PC產業鏈利益格局的重新分配和調整，有利於進一步優化PC產業結構。

對IBM而言，出售PC的虧損包袱有利於輕裝上陣。IBM大中華區董事長及首席執行總裁周偉（Henry chow）曾表示，雖然2005財報顯示IBM的利潤在下滑，但在賣掉PC業務後，IBM核心業務利潤呈上升趨勢。公告並購的復牌日2004年12月9日，IBM股票在紐交所報收於96.65美元，較開盤價上漲0.55美元，漲幅為0.57%，成交量5,310,700股，而IBM的關聯企業長城電腦股價迅速跌停。聯想並購IBM PC後，IBM持有80%股份的長城國際的生產、銷售系統將轉入聯想旗下，由於前景不明，國內投資者深感擔憂。

我們以並購交易公布日2004年12月8日為基準日，以基準日前後20天為考察時間窗口，則IBM股票相對於標准普爾指數的累計超額收益率為11.18%。而如果以基準日至基準日後4日為考察窗口，聯想股票相對於恆生指數的累計超額收益率為-11.70%。並購交易雙方的累計超額收益率表明，在這起重大並購交易的資本市場較量中，聯想暫時處於下風。

聯想未能逃離「贏家詛咒」 資本市場不看好並購

歷史上大量並購案例的結果表明，能夠最終贏得交易的通常是出價最高者，但贏家卻往往笑不到最後，這似乎成了並購企業的「贏家詛咒」。聯想和IBM之間的並購交易能否逃出整合失敗的宿命，目前給以定論似乎為時過早，但資本市場顯然對此並不看好。

從聯想股價走勢圖可以直觀地發現，自2004年1月開始，聯想的股票收益率就明顯落後於恆生指數的收益率，而在2004年12月8日宣布並購IBM PC業務後，聯想的股價出現了大幅下跌。2004年12月9日，聯想股票報收於2.575港元，較上一交易日下跌3.74%，這主要是因為投資者看淡聯想的並購交易前景，也擔心聯想迫於資金的壓力，會採取尋求發行新股募集資金等冒進的融資手段。2004年12月8日到2005年1月31日期間，聯想的股票跌幅達21.5%，而同行業可比公司方正電子（0418.HK）的同期跌幅為12.11%，恆生指數的同期跌幅為2.14%。從超額收益率指標看，聯想在2004年12月8日-2004年12月14日期間的超額收益率均值為-0.39%，累計超額收益率為-11.7%。因此，我們基本可以判斷，投資者對聯想「蛇吞象」的前景並不樂觀，投下了反對票（圖4）。

盈利能力下降，財務風險加大

從聯想首次交割到現在，時間仍較短，財務指標未必能完全反映出並購產生的效應。但從各種財務指標目前顯示的變化趨勢看，並購對聯想產生了負面影響。

杜邦分析指標顯示，並購後，聯想凈資產收益率出現了明顯的下降趨勢（圖5），下降的最主要原因是銷售凈利潤率降幅很大，2005-2006財年第三季度較2004-2005財年第一季度降幅達77.55%。影響銷售凈利潤的主要指標包括銷售費用、管理費用和財務費用，這些費用都出現了不同程度的大幅增長。

聯想董事會曾在股東通函中對新聯想的業務前景進行過描述，認為此次並購可以進一步打造聯想品牌、更好地致力於創新、加強銷售力度和進一步降低成本。我們根據董事會描述的前景，用四個維度對聯想財務狀況進行考察，即盈利能力、現金產生能力、償債能力（穩健性）及營運能力（表3）。分析結果表明，目前為止，聯想並沒有表現出並購後的正協同效應，盈利能力和償債能力的明顯弱化給聯想進一步發展帶來了資金壓力，進而形成了財務風險隱患。

首先，從盈利能力來看，目前為止並購並沒有產生出預期的協同效應。總資產收益率和主營業務利潤率環比持續下降，尤其是主營業務利潤率，2005-2006財年第三季度較2004-2005財年第一季度